La principal preocupación que hoy tiene el gobierno de Javier Milei es despejar las expectativas del mercado mostrando qué logrará hacer frente a los vencimientos de deuda e intereses del año próximo. En segundo lugar, tiene como objetivo perforar el piso del 4% mensual de inflación, algo que le está costando lograr.

Recordemos que al 7 de setiembre el BCRA tenía reservas netas negativas en US$ 3.500 millones y, por otro lado, está concentrado en vender reservas que no tiene en el CCL (contado con liqui) para que no aumente la brecha cambiaria, además de tener el tipo de cambio blend.

En rigor, si el mercado de cambios fuera libre, el Tesoro tendría que comprar con superávit fiscal los dólares necesarios para hacer frente a, por lo menos, los vencimientos de intereses. Con el capital puede hacer rollover, el tema es que con casi 1.500 puntos de riesgo país, y sin acceso al crédito externo, el riesgo de default de la deuda empieza a preocupar.

Por eso en la presentación del presupuesto en el Congreso —que más que una presentación fue un stand up de Milei en un Congreso casi vacío de legisladores y con los barra brava de La Libertad Avanza aplaudiendo y cantando desde los palcos cada frase del presidente— Milei dijo que el corazón del presupuesto 2025 es generar el superávit primario necesario para pagar los intereses de la deuda pública.

En otras palabras, lo prioritario para Milei es pagar los intereses de la deuda y el resto del presupuesto se tiene que acomodar al pago de los intereses. Esto quiere decir que, si los ingresos tributarios no alcanzan para hacer frente al pago de intereses, otros gastos deberán bajar para poder cumplir con el compromiso de la deuda.

Claramente, al gobierno le cuesta bajar el riesgo país. Ni con la aprobación del paquete fiscal, ni la ley bases y ahora con este anuncio de la forma de armar el presupuesto, el gobierno logra quebrar el piso de 1200 puntos básicos de riesgo país.

El año que viene vence deuda pública por US$ 19.779 millones en capital y US$ 8.947 millones por intereses. Del stock de capital que vence, US$ 16.365 millones son bonos y el resto otras obligaciones.

Suponiendo que el gobierno logra el superávit fiscal primario suficiente para hacer frente a los intereses de la deuda en dólares, lo que tiene que conseguir es refinanciar el capital. Algo complicado si no logra bajar el riesgo país.

La desconfianza del mercado está en que, si el gobierno se gasta los dólares que compra el BCRA en controlar el tipo de cambio CCL para que no suba la brecha, no le queda margen para pagar los intereses de la deuda en dólares.

Foto: AFP

En definitiva, es probable que el mercado siga desconfiando de la capacidad de pago del gobierno por los vencimientos del próximo año mientras mantenga el control de cambios y el cepo, al tiempo que interviene en el mercado de CCL, sumando al desperdicio de reservas que está haciendo para que no aumente la brecha cambiaria.

El problema cambiario puede verse de la siguiente forma: tomando los tipos de cambio promedio mensuales de cada mes y ajustándolos por IPC para ver la evolución del tipo de cambio oficial en pesos de agosto 2024, se puede observar que en ese mes terminó solo un 8,4% por encima del tipo de cambio de noviembre 2023, último mes de Massa en el ministerio de Economía.

En otras palabras, luego de haber hecho una llamarada inflacionaria y fuerte devaluación del tipo de cambio oficial, en vez de ir a la liberación del mercado de cambios, optó por usarlo como ancla contra la inflación y ahora prácticamente volvieron al punto de partida.

Esto hace pensar en diferentes escenarios:

1) Que antes de fin de año o en el verano, haya otra devaluación con otro impacto en el nivel de actividad y aumento del IPC.

2) Apostar a que el blanqueo y la moratoria le aporten dólares suficientes para hacer frente a los compromisos hasta los primeros meses del año que viene y esperar que gane Trump y le preste al gobierno argentino unos US$ 15.000 millones para salir el cepo.

Por el lado de la actividad económica, la información viene con dos meses de retraso, por lo tanto, puede no estar reflejando la actualidad.

Un indicador aproximado del nivel de actividad pueden ser el IVA DGI y el impuesto a los créditos y débitos bancarios.

Con una inflación del 4,2% en agosto, la tasa anual fue del 237,8%. La recaudación total de agosto fue de 189,6%, bien por debajo de la inflación. Dos impuestos que marcan el nivel de actividad son: IVA DGI, que aumentó el 223%, por debajo de la tasa de inflación y el impuesto a los Créditos y Débitos Bancarios que creció el 231%, levemente por debajo de la inflación. Considerando la evolución de estos dos impuestos, no arriesgaría a afirmar que la economía está saliendo de la recesión.

Un dato a tener en cuenta sobre la inflación, es que la inflación núcleo, es decir la inflación que no incluye los servicios públicos que tienen precios regulados y los productos con estacionalidad, viene marcando una tendencia levemente ascendente desde mayo. En efecto, en mayo la inflación núcleo fue del 3,7%, en junio 3,7%, en julio 3,8% y en agosto 4,1%.

En otros términos, al gobierno le cuesta bajar tanto el riesgo país como la inflación de un nivel cercano al 4% a pesar de usar como ancla el tipo de cambio oficial.

En síntesis, el gran interrogante es cómo hará el gobierno para conseguir los dólares necesarios para enfrentar los vencimientos de deuda de 2025 si el riesgo país sigue alto y no hay chances de hacer rollover.

El otro interrogante es si habrá una devaluación del peso hacia fin de año o principios de 2025 por la caída del tipo de cambio real.

Dos temas no menores considerando que en 2025 hay elecciones de medio término y el gobierno se juega el conseguir más legisladores de los escasos que tiene actualmente para poder impulsar sus leyes en lo que resta del mandato de Milei.