La intranquilidad en el mercado de cambios, a pesar de que el gobierno tiene aprobado el DNU sin incluirlas condiciones del acuerdo con el FMI, refleja los errores cometidos por el gobierno en materia cambiaria.

La razón es muy sencilla, dado que el gobierno va a negociar en secreto el acuerdo con el FMI, el mercado tiene miedo a un cambio en la política cambiaria que los lleve a perder lo que vienen ganando con el carry trade.

No hay que olvidarse que, además del cepo, el gobierno pisó el tipo de cambio, lo atrasó en términos reales hasta llevarlo al mismo nivel que recibió de Massa, y eso hace que diferentes tipos de operadores apuesten a que la tasa de interés le va a ganar al dólar.

Eso significa vender dólares a cambio de pesos y colocarse a pesos a una tasa de interés que le gana al aumento del tipo de cambio. Por ejemplo, empresas que tienen que pagarles a sus casas matrices en el exterior las importaciones que reciben, acuerdan con sus centrales postergar el pago, colocar los pesos a tasa para obtener una ganancia en dólares del 20%, y mientras tanto van devengando utilidades financieras gracias al tipo de cambio pisado.

El problema se presenta porque el FMI no está de acuerdo con la política cambiaria que lleva adelante el gobierno. Eso quiere decir que el acuerdo podría incluir cambiar el esquema de crawling peg del 1% mensual, terminar con el dólar blend, ir a una unificación cambiaria, entrar en una banda de flotación o cualquier otro esquema que lleve a desarmar el carry trade y veamos un dólar subiendo durante varios días, más allá del respiro que puede tomarse el mercado de cambios.

Es en este punto en que Caputo comete un error de lectura. En efecto, el ministro dijo en un reportaje en LN+ que no hay suficientes pesos para que suba el dólar y que como hay superávit fiscal, no hay riesgo de corridas cambiarias. Caputo mira solo la base monetaria y considera que, porque no aumenta la base, no hay riesgo de corrida cambiaria. Por empezar, lo que tiene que mirar es el stock de depósitos en pesos en el sistema financiero.

En el sistema financiero hay $ 51 billones de depósitos del sector privado. Aproximadamente el 50% en plazo fijo y el otro 50% en cuentas a la vista, es decir, cuentas corrientes y cajas de ahorro. Una parte importante de esos depósitos están haciendo tasa. En otras palabras, apostando a que la tasa de interés le va a ganar al aumento mensual del 1% del crawling peg.

Por ejemplo, una empresa que tiene que importar bienes finales o insumos de sus casas matrices, les propone que en vez de pagarle al contado, posterga el pago 6 meses y los pesos con los que tiene que comprarle al BCRA los dólares, los ponen a tasa.

De esa forma, la filial local tiene una ganancia financiera fenomenal en dólares.

Ahora bien, dado que no se conoce el acuerdo con el FMI y, por lo tanto, no se conoce qué le pide el FMI en materia cambiaria al gobierno argentino, era inevitable el nerviosismo del mercado que vimos en estos días. Esto implicó desarmar posiciones de pesos y comprar dólares antes que los agarre una eventual devaluación y aceleración del ajuste cambiario.

Lo concreto es que la Cámara de Diputados aprobó el DNU para que Milei pueda negociar. Es decir, le aprobó un acuerdo con el FMI a ciegas, sin conocer las condiciones del acuerdo. Aprobó un DNU que se concentra en explicar por qué este acuerdo tiene que ser aprobado por DNU violando el artículo 75 de la Constitución Nacional en su inciso 7 que establece que es atribución del Congreso: Arreglar el pago de la deuda interior y exterior de la Nación.

Volviendo a la entrevista de Caputo en LN+, sostuvo que hay tres condiciones para liberar el mercado de cambios:

1) Que el FMI le preste para cancelar las Letras Intransferibles (LI). Hoy las LI suman US$ 23.000 millones. Dudo que el FMI le preste esa suma como de libre disponibilidad. Habrá que ver a qué precio le cambia el tesoro las LI por cada dólar nominal de las LI.

2) Que la Base Monetaria sea igual a la actual Base Monetaria Amplia.

3) que la inflación sea igual al crawling peg más la inflación internacional.

Sobre el punto 1) dudo que el FMI le vaya a prestar fondos frescos por US$ 23.000 millones para cancelar las Letras Intransferibles. Obviamente, hay que ver a qué valor las rescatan porque al ser intransferibles no tienen precio de mercado.

De todas formas, aunque el FMI le preste fondos frescos por US$ 8.000 millones y suponiendo que con esos fondos cancela las Letras Intransferibles, dudo que le quede demasiado margen para intervenir en el mercado de cambios.

En otros términos, en el mejor de los casos quedaría nuevamente con reservas netas negativas, con lo cual, cualquier intervención en el mercado de cambios lo colocaría nuevamente con el balance del BCRA en rojo.

En lo que hace al punto 2), para que la base monetaria iguale a la base monetaria amplia que está fijada por el gobierno en $ 47.000 millones, la demanda de moneda debería aumentar un 57%. Un número demasiado alto como para que pueda darse en el corto plazo.

Y, finalmente, en lo que hace el punto 3), por ahora la inflación está lejos del 1% mensual que es el crawling peg que se aplica hasta el momento. Crawling peg que habrá que ver si el FMI le acepta como política cambiaria.

En definitiva, el Congreso le dio vía libre al Ejecutivo para que acuerde con el FMI sin pasar por el Congreso. Pero aún con esta ventaja, el problema cambiario sigue estando por el atraso del tipo de cambio real que se produjo en lo que va de la gestión de Milei, que está en el mismo nivel que recibió de Massa en términos reales.

Salvo que se produzca un tsunami de inversiones y aumento de la productividad de la economía que justifique una Argentina cara en dólares, solucionar el problema del atraso cambiario no va a ser sencillo.