En la primera semana de octubre, la agencia de calificación de riesgo Moody's anunció la elevación de la calificación soberana de Brasil a Ba1 —sólo un nivel por debajo del que define a un país como grado de inversión— y mantuvo una perspectiva positiva para futuras reevaluaciones. El principal argumento para la decisión fue que la economía brasileña está creciendo a tasas superiores a las proyectadas por los economistas de mercado y, en menor medida, por el propio gobierno. Además, sin dar detalles, también se argumentó que el actual marco fiscal podría conducir a una senda de reducción del déficit primario que garantizaría la sostenibilidad de la deuda pública como porcentaje del PIB.

Respecto al primer punto, es un hecho que en los últimos tres años las proyecciones de crecimiento económico fueron, en su mayor parte, subestimadas, lo que obligó a realizar correcciones a lo largo del año. Esto también ocurrió en 2024. La publicación del resultado del PIB del segundo trimestre mostró un fuerte crecimiento en el margen, del 1,4% en comparación con el trimestre anterior, muy por encima de las expectativas del mercado, de un crecimiento del 0,9%. En la última columna publicada aquí, previo a la divulgación antes mencionada, destacamos la estimación del Monitor del PIB de la FGV de un crecimiento del 1,1% en el segundo trimestre. Las proyecciones para el año se están revisando nuevamente y, según la encuesta semanal Focus del Banco Central, ya apuntan a un crecimiento del 3% en 2024, frente al 1,5% previsto a principios de año. De confirmarse esta proyección, el crecimiento medio anual en el trienio 2022-2024 habría sido entonces del 3,0% anual, el doble de la media del 1,4% anual del periodo 2017-2019.

Hay un debate en curso sobre la naturaleza de esta aceleración del crecimiento, ya sea cíclica, basada principalmente en la ocupación de recursos ociosos, o estructural, que refleja los efectos rezagados de las reformas llevadas a cabo bajo los gobiernos de Temer y Bolsonaro. La aceleración del crecimiento reflejó inicialmente el comportamiento favorable del sector externo (exportaciones récord de productos agrícolas, petróleo y minerales y términos de intercambio favorables) y una súper cosecha en 2023. En el período más reciente, los estímulos provinieron de un impulso fiscal asociado a la fuerte expansión de las transferencias de ingresos a las familias a través de prestaciones de seguridad social y otros programas sociales. Las proyecciones de Focus son que el crecimiento en 2025 y 2026 se reducirá al 1,9% y 2%, respectivamente.

Si el crecimiento a tasas más altas tiene un impacto favorable, aunque sea modesto, en la relación deuda pública/PIB, la dinámica fiscal sigue siendo claramente insuficiente para garantizar una trayectoria de convergencia a niveles no tan altos como los que se observan actualmente en países con niveles de ingreso per cápita similar al de Brasil. La deuda pública debería terminar el año cerca del 80% del PIB, más de diez puntos porcentuales por encima de la media de los países emergentes. Las proyecciones a más largo plazo indican una convergencia a alrededor del 90% del PIB entre el final de la década actual y el comienzo de la próxima. Esta trayectoria puede incluso verse afectada por un crecimiento más rápido, pero el factor fundamental —la generación de superávits primarios de magnitud suficiente para cubrir las cargas de la deuda— sigue ausente. La previsión del mercado para 2024 es un déficit primario del 0,6% del PIB, y los resultados positivos no se producirán hasta 2029. El déficit nominal previsto, que incluye los intereses de la deuda pública, alcanzará, según las previsiones de Focus, el 7,8% del PIB en 2024, manteniéndose por encima del 5% del PIB hasta mediados de la próxima década.

Pese al posicionamiento de Moody's a favor del marco fiscal, el análisis que sustentó la decisión de elevar la calificación de riesgo de Brasil reconoce que la credibilidad es "moderada". Esta desconfianza surge de las inconsistencias del régimen en el sentido de que, dadas las reglas y la dinámica demográfica actuales, los gastos obligatorios tienden a crecer más rápido que el límite definido por el marco fiscal, comprimiendo el espacio para los gastos discrecionales. Como consecuencia, ha habido una proliferación de formas de eludir la nueva norma tributaria sin caracterizar el incumplimiento.

El Tesoro debe cumplir el objetivo de resultado primario cero en 2024, utilizando el límite del intervalo de tolerancia que permite un déficit de hasta el 0,25% del PIB. Sin embargo, como se indicó anteriormente, se espera un déficit del 0,6% del PIB para el año. La diferencia son gastos no incluidos en el cálculo para el cumplimiento de la meta: gastos extraordinarios con inundaciones en el Sur e incendios en el Sureste y Centro-Oeste (en este caso, justificados por la imprevisibilidad), además de los pagos determinados por el Cortes y transferencias a los estados para complementar el gasto en educación básica (en estos casos, gastos previsibles y cuya exclusión, por tanto, no tiene justificación).

El principal problema del marco fiscal es que la reducción del déficit primario depende casi exclusivamente del aumento de impuestos, que depende del Congreso y donde encuentra mucha resistencia. Así, el gobierno ha utilizado aumentos de ingresos no recurrentes —como la renovación anticipada de contratos de concesión y dividendos extraordinarios de los bancos públicos— para cumplir el objetivo, lo que afecta su credibilidad.

La situación actual se remonta al período 2011-2014, cuando el gobierno de Dilma Rousseff estimuló la economía a través de políticas fiscales y monetarias, provocando que el consumo creciera a tasas elevadas y manteniendo el mercado laboral muy ajustado. La inflación se mantuvo en el límite superior de la meta a costa de una fuerte contención de los precios administrados, como los del combustible y la electricidad. Durante este período, el déficit en cuenta corriente aumentó significativamente y estos desequilibrios llevaron a la profunda recesión de 2014-2016, cuando el PIB cayó alrededor del 7%.

En una entrevista reciente, el entonces secretario de Política Económica del Ministerio de Hacienda, Márcio Holland —uno de los formuladores de la Nueva Matriz Macroeconómica— reconoció que el desequilibrio fiscal de entonces requería duras medidas de ajuste que fueron postergadas hasta después de la elección de 2014. Cuando intentó hacer el ajuste, después de ser elegida, la presidenta Rousseff enfrentó una fuerte resistencia en el Congreso, empezando por su propio partido, el PT.

Éste parece seguir siendo el problema: el PT y el propio presidente Lula no parecen convencidos de que haya un problema fiscal que deba afrontarse también por el lado del gasto, a pesar de los esfuerzos de los ministerios de Finanzas y Planificación por atacar el problema. La decisión de Moody's puede haber reflejado la voluntad de estos ministerios de cumplir el objetivo de resultados primarios y reducir el crecimiento del gasto, pero ante tantas incertidumbres, produjo pocos efectos en los mercados: las tasas de interés reales de los bonos públicos a mediano y largo plazo continúan en niveles muy altos, 6,7% y 6,5% p.a. respectivamente. Sin un cambio de postura más decisivo, la tendencia es que el grado de inversión —tan deseado por el Gobierno— se retrase.