ENTREVISTA

Una coyuntura cargada de incertidumbre, donde algunos de los refugios clásicos de los inversores no se comportan como habitualmente lo hacen. En ese marco, el economista Jerónimo Nin, gerente de Inversiones de Nobilis, destaca las oportunidades que ofrece el mercado actual, especialmente en horizontes de largo plazo, tanto en renta fija como renta variable. Nin destaca que a veces la recomendación del asesor y las emociones del inversor “no van hacia el mismo lado”, debido al “ruido” de la información diaria. “Tenemos que saber manejar las expectativas” de quienes confían en un asesor, precisó. El profesional reivindicó el papel de las inversiones en pesos y afirmó que la UI —o el IPC, previo a la creación de la Unidad Indexada— desde 1950 a la actualidad, “siempre le ganó al dólar”. A continuación, un resumen de la entrevista.

—Dada la actual coyuntura global, con varios focos de incertidumbre a partir de las políticas monetarias contractivas de los bancos centrales, ¿qué podemos esperar en cuanto a la evolución de los mercados?

—La Fed subió las tasas de interés como pocas veces. Hay que irse a 1994 para encontrar subas de 75 puntos básicos. Eso obligó a hacer un repricing de todos los activos financieros; o sea, para cualquier inversión que evaluemos, siempre usamos como tasa de descuento o tasa libre de riesgo inicial, la tasa de Estados Unidos. Si esa tasa sube 200 puntos básicos, hay que revaluar todo. Los bonos caen, las acciones caen. Las acciones growth, que son las que tienen mayor potencial de ganancias a futuro, como lo descuenta una tasa de interés más alta les afecta más que las acciones que ya tienen flujos sólidos que el inversor puede recibir a más corto plazo.
En ese contexto, con todos los activos de riesgo cayendo, los bonos que generalmente usamos como protección natural en los portafolios balanceados, combinando renta fija y renta variable, no funcionaron como ocurre en condiciones más habituales.

—¿Los refugios tradicionales no cumplen ese rol en el presente?

—Estamos en un escenario muy atípico, que hace 40 años que no se daba. En estas condiciones, esa protección de la renta fija no opera exactamente como uno la espera en el corto plazo. Lo único que más o menos mantuvo el valor fue el efectivo y la verdad que a los inversores siempre les cuesta tener el dinero en efectivo o pensar que el efectivo es una buena inversión, más cuando las tasas eran cero. Hoy por lo menos se puede conseguir un 2% con el efectivo. Pero, en concreto todo aquel que asumió riesgos de tasa de interés está viendo golpeado sus portafolios aunque ese impacto de precios será transitorio.
La contracara positiva es que, todo aquel que esté comprando hoy, está adquiriendo activos financieros más baratos.

—Entonces, ¿hay oportunidades en el mercado?

—Sí, hay muchas. ¿En qué horizonte? Y en un horizonte de tres, cinco años. Porque la coyuntura está —y va a seguir estando— muy inestable. Existe evidencia de que el ratio de price to earning es un buen predictor de la rentabilidad de las acciones. Pero lo que no se enfatiza es que es un buen predictor a plazos de 5 a 10 años y no a plazos de un año. Más aún con el ratio actual que existe en el mercado americano es razonable esperar retornos de 10% a diez años. Ahora, si me preguntan qué va a pasar mañana, no sé. Vale la pena observar plazos más largos.

—¿Este contexto tan particular ofrece oportunidades para apuestas más riesgosas?

—La verdad es que este no es el escenario ideal para nuestros clientes de banca privada, que son quienes construyen un patrimonio y lo quieren cuidar. Por supuesto que quieren rentabilidad, claro, pero no les interesa soportar los vaivenes del mercado en su totalidad. Por eso el hincapié en portafolios diversificados que sabemos que funcionan en el largo plazo. Si es cierto que en estos tres meses no han funcionado muy bien y se pierda un poco la confianza, pero son los portafolios diversificados con distintas clases de activos y eso es lo que va a perdurar.
Quien cuenta con efectivo encuentra hoy en el mercado financiero muy buenas oportunidades de inversión. Es cierto que algunos clientes pueden mirar su portafolio de inversión y preocuparse. Pero, por ejemplo, preocupa mucho la caída del “S&P 500”, pero el cliente que entró en diciembre del 2020 todavía está por encima de lo que era su nivel inicial. Hay que mirar cuál es el horizonte para el que el inversor está invirtiendo. Hay que ampliar el horizonte temporal, para invertir tranquilo y con convicción. El tiempo juega a favor del inversor.

—Dado que el que el mundo es otro o hay demasiada incertidumbre, ¿qué quitar y qué añadir a ese portafolio diversificado habitual?

—Creo que el mundo de acciones tiene buenas valuaciones; es verdad que puede ponerse aún más barato, pero hoy ofrece buenas valuaciones mirado en un mediano plazo.

—Los flojos resultados de algunas empresas pueden llevar a que el inversor dude de esos activos…

—La gente se asusta a veces con los resultados de las empresas, aunque los resultados de este trimestre no han sido tan malos en promedio y superaron expectativas. Claro, se conocen anuncios de Apple, de Goldman Sachs, de que no van a contratar tanto personal, por ejemplo. Eso genera preocupación en quienes invierten en esas empresas.
Lo que se empieza a ver es que la política monetaria, la suba de tasas y la posibilidad de que la economía se enfríe, se empieza a materializar. Pero, como dije antes, creo que las empresas ofrecen buenas oportunidades. Y después también hay otras opciones. Por ejemplo, China tiene valuaciones muy baratas en términos históricos; es un activo muy riesgoso, por lo cual las recomendaciones tienen que ser muy moderadas.

—Es un mercado aún bastante desconocido; ¿alguna referencia en especial a las empresas chinas que potencialmente puedan ofrecer mejores oportunidades?

—Siempre recomendamos opciones diversificadas, o sea, invertir en las mayores empresas de la economía, a través de los índices de referencia; no nos parece una buena opción hacer apuestas puntuales de una empresa. Lo que está claro es que China va a seguir creciendo, quiere llegar a ser la principal potencia global y para ello está creciendo de la mano de empresas de distintos rubros, a las que fomenta o frena en distintos momentos, en atención a una economía que tiene un fuerte control. Entonces, el riesgo está, pero diversificando hay oportunidades.

—Hay tendencias globales que también pueden resultar atractivas. Por ejemplo, todo lo relacionado con medio ambiente...

—Claro. Son tendencias que llegaron para quedarse y que ofrecen buenas oportunidades, pero también se van a materializar en plazos largos. Entonces, si alguien está dispuesto a invertir en energías renovables o en agua limpia, o en el envejecimiento de la población, son cambios estructurales que llevan cinco o diez años.
En ese caso se debe estar dispuesto a mantener esa posición. Se incluyen esos activos en los portafolios, pero hoy representan porcentajes aún bajos. Las grandes clases de activos que se llevan los mayores porcentajes de un portafolio son acciones, bonos, renta variable, renta fija y algunos alternativos, como commodities. En ese contexto es que empiezan a incluirse también las nuevas tendencias en inversión.

—¿Con la suba de las tasas de interés, que pasará con los bonos?

—El precio cae, obviamente. Pero, pensemos en un bono que valía 100 y pagaba vencimiento en dos o tres años. En este momento vale 95, y "estoy más atrás", pero al final me van a pagar 100. Ese es el efecto que denominamos pull to par. Empezamos a recuperar la rentabilidad de la inversión a un ritmo un poco más alto. Y en horizontes de mediano plazo, hasta el 2030, hay muy buenas oportunidades en el mercado, tanto en investment grade como high yield.
En el caso de Uruguay, creemos que es muy atractivo para los bonos de corto y mediano plazo. Uruguay tiene sus vencimientos súper despejados. Hay una oportunidad allí, sin dudas.

—¿Es momento para bonos de alto riesgo?

—En cuanto a high yield lo que hay que hacer es diversificar. Los defaults van a aumentar, pero lo cierto es que tenemos un rendimiento esperado en la canasta de bonos del mundo, teniendo en cuenta como ponderan los índices, donde puede haber retornos de 8,5% o 9%. Y si observamos la historia, esperando cinco años ese retorno se materializa.

—Pero el inversor lee los diarios, es muy sensible a los flujos. ¿Cómo se maneja esa sensibilidad?

—Es cierto, y hay mucho ruido a partir de la información del día a día. Se trata de saber leer entre líneas, separar lo que es ruido de lo que es información seria y tener claro cuál es el objetivo, hacia dónde vamos, hacia dónde caminamos y tratar de no desviarnos del rumbo. El asesor de inversiones debe saber manejar las emociones. Se dice que uno de los principales valores que puede agregar un profesional en esta área en beneficio de sus clientes es el manejo de las expectativas. Ayudarles a transitar este camino y entender al mercado financiero.

—¿Qué sugieren incluir, del mercado local, en los portafolios?

—Los clientes tienen que tener exposición a la moneda local. Primero, entender que la moneda local tiene que estar presente en el portafolio, después empezamos a ver el timming, dada su volatilidad.
Hay que saber que en Uruguay, el dólar generalmente cuando baja, lo hace en forma lenta hasta que de repente da un salto hacia arriba. Y en el momento que salta, lo mejor es pensar en vender y no en comprar, al revés de lo que indica el sentimiento de la gente, que se asusta.
El inversor tiene que entender que no tiene que seguir el dólar en el día a día y tomar sus decisiones por ese valor del dólar de corto plazo.
Una persona física que va a vivir en Uruguay y tiene gastos asociados en esta moneda, está muy bien tener un porcentaje de sus ahorros en moneda local.

—Iniciamos el año con tasas poco atractivas en moneda nacional…

—Las tasas en pesos y en UI al principio del año estaban muy bajas. Un bono en UI rendía 1% o menos. Las letras en pesos también rendían poco y veíamos que el Banco Central iba a ser muy agresivo en la suba de tasas. Hoy las tasas de las letras están en 10,8% a un año, con miras a que van a llegar al 11%, y las tasas en UI aumentaron hasta 3,5%. Creemos que son buenas tasas. Uruguay está en una buena posición, tiene muchas fortalezas macro, el Gobierno ha hecho los deberes en materia fiscal y está haciendo un buen trabajo también desde el lado monetario. Tiene algunas reformas pendientes, pero Uruguay sigue teniendo crédito, además de contar con líneas stand by con los organismos multilaterales. Dadas esas condiciones, son una buena opción los títulos de deuda uruguaya. Los bonos en dólares cortos nos parecen muy atractivos, con vencimientos muy lejanos en el tiempo, la gente debería considerarlos entre sus opciones, sin duda. Y en moneda local, estamos empezando a ver oportunidades. Pero, hay que ser muy cuidadoso en los precios de venta del dólar y siempre tratar de "no correr la ola" cuando el dólar cayó demasiado, sino aprovechar las subas para ir deshaciendo ese portafolio e ir construyendo esa posición en pesos que muchas veces los clientes no tienen y deberían tener.

—¿Es necesario remarcarle al inversor local los beneficios de tener activos en pesos?

—A veces sí. Pero lo cierto es que cuando uno analiza a largo plazo, la UI le gana al dólar; nosotros fuimos hasta 1950, buscando información. Dólar-inflación antes, luego ya creada la UI, tomando esa medida como referencia. De acuerdo con ese trabajo, la UI le gana al dólar tres puntos por año más el componente de tasa. Lo que ocurre es que hay episodios, como 1982 y 2002, que llevan a que la gente piense siempre en dólares.