Con el escenario internacional dominado por la evolución del marco electoral norteamericano, los mercados financieros continúan registrando una alta volatilidad. Sin embargo, los datos recientes sobre inflación y actividad económica en Estados Unidos han permitidocierto alivio respecto de la trayectoria esperada para la tasa de interés definida por la Reserva Federal, aumentando la probabilidad de recortes a finales de este año. Esto también ayudó a aliviar parte de la presión observada sobre los activos brasileños hasta junio: en la primera quincena de julio, el real se apreció un 4,8%, pero en la segunda quincena el tipo de cambio volvió al nivel de R$ 5,65 por dólar, el mismo que a principios de mes. El índice de cotizaciones Ibovespa, que se había apreciado un 7,5% hasta mediados de julio, cedió parte de la ganancia en la segunda mitad del mes.

Las incertidumbres respecto de la economía brasileña siguen siendo elevadas, aunque las recientes medidas en el ámbito fiscal han ayudado a reducirlas en cierta medida. A raíz del debate fiscal, tema de la última columna publicada aquí, la tercera revisión bimestral de ingresos y gastos, una evaluación que el gobierno debe realizar a lo largo del año para ajustar el gasto público para cumplir con las reglas fiscales, determinó recortes de gastos por valor de R$ 15 mil millones, en forma de contingencias y bloqueo de gastos discrecionales. El mercado esperaba menos, pero el recorte necesario para alcanzar el objetivo de déficit cero es mayor.

Desde la perspectiva del cumplimiento de la meta fiscal (fijada en cero, es decir, equilibrando el resultado primario, con margen para un déficit de hasta el 0,25% del PIB, o R$ 28,8 mil millones), el recorte del gasto refleja la revisión a la baja, en R 13.200 millones de dólares, en la previsión de ingresos para el año. El ajuste de los gastos para cumplir con el límite de crecimiento del gasto (un máximo de 2,5% por encima de la inflación del año anterior), a su vez, resulta del aumento de R$ 20,7 mil millones en la previsión de gastos obligatorios con relación al presupuesto aprobado, en particular en beneficios de la seguridad social.

Si bien los recortes refuerzan la posición del Ministerio de Hacienda en su conflicto permanente con el ala política del gobierno, incluido el Presidente de la República, el ajuste aún está por debajo de lo necesario para alcanzar el centro de la meta fiscal de 2024, ya que apunta al límite inferior, en lugar del centro del resultado primario definido como objetivo para el año. Cabe destacar el hecho de que los gastos federales relacionados con la tragedia climática en Rio Grande do Sul (R$ 28,8 mil millones, o alrededor del 0,3% del PIB) están excluidos del cálculo del resultado primario para el cumplimiento de la meta fiscal. Si este gasto se incluyera en el cálculo, el déficit primario sería de R$ 57,5 mil millones, o el 0,5% del PIB.

A pesar del ajuste del gasto, hay indicios de que los ingresos estimados para el año (aumento real de alrededor del 10% respecto a 2023) todavía están sobreestimados, y que el fuerte crecimiento del 8,5% por encima de la inflación observado en el primer semestre del año no es sostenible, lo que refleja, entre otros factores temporales, el restablecimiento de los impuestos federales sobre los combustibles en la segunda mitad del año pasado y la tributación sobre el stock de fondos de inversión cerrados y extraterritoriales, adoptada a finales de 2023.

El escepticismo respecto de la voluntad y capacidad del gobierno para reducir el gasto refleja la dificultad política de implementar los recortes en un contexto en el que los gastos obligatorios están aumentando a un ritmo insostenible. Esto se debe a que el espacio para el gasto discrecional se está reduciendo progresivamente por el aumento de los gastos obligatorios. Hay un límite por debajo del cual no pueden caer los gastos discrecionales, ya que son los que permiten el funcionamiento del gobierno, la ejecución de políticas públicas y, principalmente, las inversiones públicas en infraestructura —es decir, son los más sensibles desde el punto de vista político— tanto desde la perspectiva del gobierno como de los parlamentarios, cuyas enmiendas presupuestarias que dirigen el gasto a sus bastiones electorales han ido ocupando cada vez más espacio. El resultado es una presión para relajar los objetivos.

La trayectoria de los resultados primarios parece claramente insuficiente para impedir el crecimiento continuo de la relación deuda bruta/PIB. Este debería alcanzar el 77,5% del PIB a finales de año, y su estabilización en este nivel requiere un resultado primario del 1,5% del PIB, un valor significativamente superior al registrado. Una forma de evaluar el desempeño fiscal reciente es observar el resultado primario estructural del gobierno central, calculado por la Institución Fiscal Independiente (IFI, un órgano del Senado Federal que monitorea la política fiscal y realiza simulaciones).

Esta medida excluye del resultado primario convencional las variaciones de los componentes de ingresos vinculados a las fluctuaciones de la actividad económica (básicamente la recaudación de impuestos) y los de carácter no recurrente, tanto por el lado del gasto, como en el caso del gasto de emergencia con la pandemia, e ingresos, como los provenientes de regalías y participación en la explotación de recursos naturales por encima o por debajo de ciertos estándares o tendencias.

Según la última estimación disponible, en 2023 el resultado estructural fue un déficit del 1,7% del PIB, inferior al resultado convencional (déficit del 2,1% del PIB) debido al pago de órdenes judiciales tardías, pero significativamente mayor que el superávit estructural de 2022, del 0,2% del PIB. En los últimos diez años, hasta 2023, el resultado primario estructural fue un déficit del 1% del PIB.

La actividad económica ha reflejado, con cierto rezago, la postura expansionista que caracterizó la política fiscal durante el primer año del gobierno de Lula. Las previsiones de crecimiento se han revisado al alza (hasta el 2,2% en 2024), debido principalmente al comportamiento más fuerte de lo esperado del consumo de los hogares y a pesar del shock negativo que representaron las inundaciones en el sur del país. La tasa de desempleo en el segundo trimestre (6,9%) fue la más baja desde 2014, mientras que el nivel de empleo en el trimestre fue un 3,0% superior al de un año antes y el ingreso medio de los trabajadores, en términos reales, creció un 5,8%. en la misma comparación. El Banco Central, en la última reunión del Copom, decidió mantener la tasa de interés Selic en el nivel actual del 10,5%, pero adoptó un tono más fuerte de preocupación en sus señales sobre el futuro, debido a las preocupaciones sobre la devaluación del real (16,7% desde principios de año), la resiliencia de la inflación de servicios y el desanclaje de las expectativas. También enfatizó que “una política fiscal creíble y comprometida con la sostenibilidad de la deuda contribuye a anclar las expectativas de inflación y reducir las primas de riesgo de los activos financieros, impactando en consecuencia en la política monetaria”. En ausencia de este compromiso, las tasas de interés reales tienden a permanecer relativamente altas, lo que aumenta el desafío en relación con la deuda pública.