TEMA DE ANÁLISIS

Tras la publicación del Producto Interno Bruto (PIB) correspondiente al último trimestre del año 2020, se obtuvo el panorama completo de la evolución de la economía uruguaya durante un año marcado a fuego por un shock externo e inesperado, que distorsionó el normal desempeño de la economía mundial. El PIB cayó 5,9%, en línea con lo esperado por el gobierno y los analistas privados en un contexto donde todas las economías de Sudamérica sufrieron una severa contracción, en algunos casos incluso de magnitud sensiblemente mayor que en Uruguay (gráfico 1).

Es sabido que, en las economías de mercado, el PIB evoluciona en forma cíclica, con períodos de auge interrumpidos por desaceleración, estancamiento y recesión, que luego dan lugar a un nuevo período de recuperación y expansión, y así sucesivamente. Los ciclos suelen ser recurrentes, aunque su duración y amplitud son más difíciles de predecir.

En las últimas décadas se pueden identificar dos ciclos bien marcados: uno que finalizó con la crisis cambiaria de 1982 (conocido como el quiebre de la “tablita”) y otro que finalizó en 1999 con la devaluación del real en Brasil y posterior crisis de 2002. El último ciclo culminó en 2020 y fue el más extenso de la historia económica contemporánea, tras diecisiete años de crecimiento ininterrumpido, aunque es justo recordar que en los años previos la economía ya se debatía entre un crecimiento anémico y el estancamiento (gráfico 2).

Lo novedoso de la presente recesión es que no tiene naturaleza financiera, como sí ocurrió en 1982 y 2002, cuando la contracción se dio en un marco de crisis bancaria y cambiaria. Por el contrario, las pruebas de estrés elaboradas recurrentemente por la Superintendencia de Servicios Financieros del BCU muestran que el sistema bancario posee fortaleza en los niveles de liquidez y solvencia ante escenarios de recesión importantes, como el que se configuró en la presente coyuntura. Por su parte, el acceso al financiamiento en el mercado de capitales siguió siendo fluido como lo atestigua la exitosa colocación de bonos realizada a mediados de 2020 y los bajos niveles de riesgo país que persisten hasta estos días. Es un dato relevante pues, en la medida que el sistema financiero se mantenga incólume, el impacto recesivo debería verse mitigado gracias a la fluidez del crédito. Todo indica entonces que la dura recesión que golpea a la economía uruguaya debería concluir cuando finalice la pandemia.

El problema es que la pandemia se ha extendido más allá de lo que inicialmente se esperaba, complicando la reactivación productiva. El PIB en el cuarto trimestre creció 1,7% desestacionalizado, pero más que un crecimiento en sí debe considerarse la continuación de un rebote estadístico, tras el colapso productivo verificado en el segundo trimestre de 2020. La producción de bienes y servicios continúa estando por debajo de los niveles previos al inicio de la pandemia (gráfico 3). El PIB anual retrocedió a los niveles de 2015, y si se considera el ingreso per cápita, estamos en el mismo nivel de 2013. Es factible que a raíz de la ola de contagios verificada en el primer trimestre de 2021 alcanzando cotas dramáticas en marzo y la previsible reducción de la movilidad en los próximos meses, se genere una nueva caída del PIB desestacionalizado durante el primer semestre de 2021 como consecuencia de la contracción del consumo interno, pero también de la demanda externa en línea con el momento crítico que también atraviesan los demás países en materia de contagios. Por tanto, el efecto “V” con el que se especulaba a mediados de 2020 en el entendido de que el shock por COVID-19 sería transitorio y por única vez, bien podría devenir en un efecto “W” ante la nueva ola de contagios. Habrá que esperar hasta el segundo semestre —cuando se estima que la vacunación alcanzaría niveles de inmunidad de rebaño— para que la circulación física, se normalice dando lugar a una reactivación productiva genuina.

Mientras tanto, visto desde el lado de la oferta, todos los sectores productivos se contrajeron durante el año 2020. El único que mostró un crecimiento —aunque leve— fue la Construcción, con un alza del 1,8%, de la mano de las obras civiles en la planta de celulosa UPM2 y las obras del Ferrocarril Central. La profundización de estos proyectos junto con el inicio de otras obras de infraestructura bajo régimen PPP previstas para 2021, hacen pensar que en los próximos registros la actividad de la construcción será aún más dinámica. Esto significa que la inversión está creciendo, lo cual es síntoma de crecimiento económico a futuro. La formación bruta de capital físico aumentó un 11,8% interanual en el cuarto trimestre (gráfico 4), siendo este un dato alentador al estar tomando como base de comparación el cuarto trimestre de 2019 cuando no había COVID-19. Otra referencia importante para considerar es la Inversión Extranjera Directa (IED) medida en dólares corrientes, según datos publicados en la balanza de pagos, que ascendió a US$ 2.613 millones en 2020, el mayor valor desde 2013. Los ingresos de divisas a la economía por concepto de IED compensan con holgura el déficit en cuenta corriente que fue de apenas US$ 297 millones en el mismo período, lo cual permite concluir que no hay riesgo de crisis de financiamiento externo en el horizonte próximo.

Si bien el impulso de la inversión constituye una señal esperanzadora de crecimiento para el mediano plazo, en el corto plazo la actividad estará marcada por el consumo, que representa aproximadamente el 80% del PIB, de lo cual 60% es consumo de los hogares y 20% consumo del gobierno y las ISFLSH (Instituciones sin fines de lucro al servicio de los hogares). Los sectores orientados a la demanda interna (es decir, fundamentalmente al consumo) están asociados a la prestación de servicios y fueron los más castigados por el coronavirus durante 2020. Tal fue el caso de Comercio, Alojamiento y Suministro de comidas y bebidas (-9,1%), Actividades profesionales y Arrendamiento (-10,6%) y Salud, Educación, Actividades inmobiliarias y Otros servicios (-7,0%). Se entiende que en un escenario de alto desempleo y salarios reales a la baja como el que se está viviendo, la reactivación de estos sectores será más lenta, aun cuando comience a retornar a la normalidad la circulación física de los consumidores a partir del segundo semestre. Esto lleva a pensar que el crecimiento económico, al menos en 2021, será relativamente modesto. Las expectativas de analistas privados señalan un 3% en mediana, que posiblemente sea revisado a la baja tras el crecimiento exponencial de contagios en las últimas semanas.

Todo indica que habrá que aguardar al menos hasta 2022 para poder alcanzar el nivel de producción verificado en 2019.

(*) Ec. Marcelo Sibille, gerente del área de asesoramiento económico y financiero de KPMG en Uruguay.