El desempeño del PIB brasileño en el primer trimestre —crecimiento del 1,9% frente al trimestre anterior, después de ajuste estacional, y del 4,0% con relación al primer trimestre del año pasado— sorprendió las expectativas y provocó una amplia revisión de las proyecciones de crecimiento para este año, que pasó del 0,8% a finales de 2022 al 2,2%. Las proyecciones de crecimiento en 2024, por el contrario, bajaron: del 1,5% al 1,2%. En general, las perspectivas a corto plazo se han vuelto más favorables, reflejando el crecimiento de este primer trimestre y la aprobación del marco fiscal.

El fuerte crecimiento del primer trimestre se puede atribuir casi en su totalidad al sector agrícola: influenciado por una cosecha récord de cereales, leguminosas y oleaginosas, estimada en 305,4 millones de toneladas por el IBGE (16,1% más que en 2022). El crecimiento del sector agropecuario en el primer trimestre fue del 21,6% en el margen y del 18,8% en la comparación interanual. La industria retrocede un 0,1% con relación al 4º trimestre y el sector servicios crece un 0,6%.

La expectativa de un desempeño más débil del PIB, luego de una retracción en el último trimestre de 2022, reflejó la percepción de que los efectos de la actual política monetaria contractiva —con altas tasas de interés y condiciones crediticias restrictivas— afectarían el consumo y, principalmente, la inversión. Esto sucedió en parte, ya que el consumo de los hogares creció solo un 0,2% en comparación con el trimestre anterior, una fuerte desaceleración del promedio trimestral de 1,1% en los cuatro trimestres anteriores. La inversión, por el contrario, cayó un 3,4% en el margen y se situó sólo un 0,8% por encima del nivel de un año antes. Las exportaciones netas crecieron en el margen, más por la caída de las importaciones (-7,1%) que por el aumento de las exportaciones (que, de hecho, cayeron un 0,4%). En la comparación interanual, las exportaciones netas contribuyeron con 1 punto porcentual (p.p.) al crecimiento de 4,0% del PIB.

El relativo dinamismo del consumo de los hogares también se puede atribuir a la expansión de los programas gubernamentales de transferencia de ingresos y al comportamiento del mercado laboral, donde la tasa de desempleo desestacionalizada se ubica en torno al 8,0% —el nivel más bajo desde julio de 2015— y la masa de las ganancias reales del trabajo crecieron 8,3% interanual, principalmente por el aumento de las ganancias reales promedio, de 7,4%.

La inflación, por su parte, ha dado señales de desaceleración: el IPCA pasó de una variación anual de casi 12% hace un año a 3,9% en mayo. En esta caída influyó mucho la reducción de la inflación de alimentos (de 3,5% a 5,5%) y, principalmente, del rubro Transportes (de casi 20% hace un año a -4,8% en mayo), muy influido por los combustibles. A pesar de ser componentes volátiles, la desaceleración, aunque menos pronunciada, también se presenta en los demás rubros del índice de precios: un promedio de la inflación subyacente muestra una caída en la variación anual de 10% en mayo de 2022 a 6,7% en mayo de este año. La inflación mensual cercana a cero del índice de precios de mitad de mes (IPCA-15) en junio, corrobora esta tendencia, con una variación en 12 meses de 3,4%, nuevamente influenciada por alimentos y combustibles y, posiblemente, ya reflejando la apreciación del Real (un 12% desde principios de año) y la reducción de los precios de las materias primas (casi un 14% desde finales de abril).

Ante la desaceleración de la inflación, aumentó la presión sobre el Banco Central para reducir la tasa de interés Selic, actualmente en 13,75% anual, en agosto. Entre las razones para una postura más dura estarían los núcleos aún en un nivel alto y expectativas muy por encima de la meta (apuntan a una inflación de 5,0% en 2023, frente a una meta de 3,25%, y 4,0% en 2024 y 3,8% en 2025, para una meta de 3,0% en ambos años). Además, a pesar de la aprobación del marco fiscal por la Cámara y el Senado —en este caso, con cambios, que obligarán a una nueva votación en la Cámara—, persisten incertidumbres sobre el cumplimiento de las metas de resultados primarios, dada la necesidad de un fuerte aumento en los ingresos, como se discutió en las columnas anteriores.

A pesar del frustrante anuncio tras la reunión de la Copom, el acta difundida el 27 de junio trajo un tono más flexible, dejando abierta la posibilidad de que la reducción de tasas de interés, aunque parca, comience ya en la reunión de agosto. Las expectativas que capta la encuesta semanal Focus es que en las cuatro reuniones hasta fin de año, las tasas de interés bajen 1,5 p.p., hasta el 12,25%. Esta inflexión seguramente evitará una reducción más acentuada de la actividad económica, ya observada en varios segmentos industriales (especialmente en el sector del automóvil) y en el comercio. También ayudará a paliar la situación de las familias en situación de elevado endeudamiento, y fuerte crecimiento de la morosidad con los bancos, que alcanzó el 6,3% en mayo, un punto porcentual superior al de mayo de 2022.

Como se señaló al comienzo de este análisis, las previsiones de crecimiento para los próximos años se han visto poco afectadas por las revisiones al alza del crecimiento en 2023. La razón es el potencial de crecimiento a largo plazo relativamente bajo, debido al modesto crecimiento de la productividad. Por un lado, las bajas tasas de inversión (17,7% del PIB en el primer trimestre) resultan en un stock de capital neto prácticamente constante desde 2014. Por otro lado, según datos del Censo 2022 recientemente divulgados por el IBGE, la tasa de crecimiento de la población aceleró el ritmo de declive, pasando del 1,1% anual en la primera década del milenio al 0,5% anual entre 2010 y 2022, lo que significa que la transición demográfica está ocurriendo más rápido de lo esperado. Sin la profundización de las reformas estructurales —en particular la reforma tributaria que se discute en el Congreso, pero también la administrativa, por el efecto esperado sobre la eficiencia del gasto público— será difícil lograr tasas de crecimiento que compensen una década de crecimiento anual promedio de tan solo un 0,5 % anual.