Un reciente estudio de dos economistas, Javier García Cicco y Rodrigo Arnabal, publicado en la web del Banco Central, sugiere una tasa de inflación objetivo óptima de largo plazo de 3,5% anual.

Esta estimación surge a partir de un modelo calibrado con datos de Uruguay, el cual recoge algunas de sus especificidades: economía pequeña y abierta, dolarizada, con rigideces nominales asimétricas e indexación salarial.

Los autores concluyen en que, objetivos de inflación en el rango de 2% a 5% resultan en pérdidas de bienestar de los consumidores, similares y leves. Por su parte, desviaciones mayores al óptimo son socialmente más costosas (aunque no simétricas).

Del trabajo mencionado, los desarrollos en materia de política monetaria y la evolución reciente de la inflación, surgen algunos conceptos y aportes al debate de políticas públicas hacia adelante.

· La tasa óptima de inflación encontrada no difiere significativamente de otras referencias para países emergentes y desarrollados. Ello sugiere que no hay que buscar una "excepcionalidad uruguaya" aún con rasgos distintivos como la indexación o la dolarización. Estos son más consecuencia que causa de tener una inflación alta.

· Convivir con una inflación “de confort” de 8% promedio anual durante 20 años fue costoso en términos de pérdidas de bienestar acumuladas. Más aún, cuando la región comparable promedió para ese mismo período en torno a la mitad de la inflación que Uruguay.

· La baja reciente de la inflación desde 8% al eje del 4,5%-5% se habría traducido, ceteris paribus, en una mejora del bienestar del orden de 2 p.p. Se ha demostrado que bajar la inflación en Uruguay es posible. Ello, en el marco de un régimen más pleno de metas de inflación, con mayor autonomía de facto y mejoras de transparencia y comunicación. También con una mayor potencia (y calibración por parte de los agentes) de la política monetaria, a través del uso de la tasa de interés y la libre flotación cambiaria.

· Disminuir en escalón la inflación tiene un costo de corto plazo que debería ser más que compensando con sus beneficios de mediano plazo. Ahora bien, el ratio de sacrificio en términos de actividad y empleo ha sido más bien acotado. El crecimiento promedio de 2023-24 sería similar a su tasa potencial, el empleo (tasa) se ubica en sus niveles más altos desde 2015-16 y el desempleo está contenido en 8%. Tampoco las expectativas de los analistas reflejan grandes sacrificios para el próximo bienio, con una tasa de crecimiento del PIB esperada en 2,5%.

· Cuando la política monetaria tuvo objetivos múltiples (“platitos chinos”) ni se apuntaló el tipo de cambio real, ni se cumplió el objetivo de inflación ni se amortiguaron shocks desde el resto del mundo. Incluso, pareció convalidar determinados sesgos (expansivos) de las políticas fiscales y salariales. En efecto, se perdió credibilidad y se acentuó el desanclaje de expectativas. Asimismo, los períodos de alta intervención compradora en el mercado de cambios tampoco mitigaron caídas en el tipo de cambio real y fueron la contrapartida de reservas excedentes y altas tasas de interés para esterilizarlas.

· Aún si diéramos por cierto muy simplificadamente que tipo de cambio real es sinónimo de competitividad (no lo es, o, esta última es bastante más que eso), la mejor contribución de la política monetaria a la "competitividad" y el crecimiento de largo plazo es tender hacia una inflación baja y estable.

Con todo, existe una importante oportunidad en la próxima Ley de Presupuesto 2025-29 para apuntalar los progresos recientes con tres ámbitos de acción concretos.

Primero, en los hechos, consolidar el régimen de metas de inflación y no intervención en el mercado de cambios, con un objetivo de inflación más bajo que el actual. Este podría ubicarse en 3,5% con un rango de tolerancia simétrico de 1,0 o 1,5 p.p. a partir de 2026.

Segundo, en el derecho, dotar de mayor autonomía e independencia al BCU y, por ende, una reforma de su carta orgánica. La misma debería incluir un objetivo no subordinado de estabilidad de precios, mandatos de sus directores desacompasados del ciclo electoral y mayores instancias de rendición de cuentas hacia el Parlamento.

Tercero, la política económica debería acompañar ese proceso con objetivos más ambiciosos en el frente fiscal (tender a superávits primarios y potenciar la actual regla e institucionalidad fiscal) y salarial (redefinir la negociación colectiva hacia un esquema más moderno y representativo).

A modo de resumen, varias reflexiones: i) Es posible y deseable bajar la inflación en Uruguay. ii) No existiría algo así como “la excepcionalidad uruguaya” en la materia para argumentar en su contra. iii) La estabilidad de precios es una condición necesaria para una mayor profundidad de los mercados financieros en pesos y por ende para el financiamiento de la inversión. Y esta es el principal determinante para aumentar la tasa de crecimiento potencial en el corto plazo. iv) Bajar la inflación tiene costos, pero estos han sido más bien acotados. v) Tras años donde la regla era incumplir la meta de inflación, parece claro que recuperar credibilidad lleva tiempo. Pero a la larga, funciona y las expectativas ajustan a la baja (también la inflación no transable). vi) Eventuales reversiones de los progresos tendrían un costo alto. vii) Tampoco es deseable la autocomplacencia. Ni antes era óptimo la zona de confort del 8% y "actúo para evitar se vaya a 10%" ni tampoco los próximos pasos deberían tener como objetivo "que no supere el 6% anual". viii) La próxima Ley de Presupuesto representa una buena oportunidad para apuntalar la verdadera estabilidad de precios con un objetivo más ambicioso, mayor autonomía del Banco Central y mejoras en los marcos de política fiscal y salarial. Al respecto, el sistema político se debe un debate profundo y sincero.

- Ignacio Umpierrez es economista del Centro de Estudios para el Desarrollo (CED).