La suba de las tasas de interés empezó a hacer mella en 2023/24, según el último Índice de Deuda Corporativa Global de Janus Henderson. En 2023/24, el importe que las mayores empresas cotizadas del mundo destinaron al pago de intereses se disparó en una cuarta parte (+24,4% en divisa constante), pagando a bancos y tenedores de bonos un total récord de 458.000 millones de dólares, lo que supone un incremento interanual de 89.000 millones de dólares. Los costos del servicio de la deuda han alcanzado niveles récord en todos los países del índice y en todos los sectores[1].

En 2023/24, la deuda de los mercados emergentes disminuyó muy ligeramente en términos interanuales en moneda constante, ya que el aumento de los tipos de interés desalentó el endeudamiento. En todos los países emergentes, el número de empresas que aumentaron su endeudamiento fue ligeramente superior al de las que lo redujeron. Los costos de los intereses en los mercados emergentes aumentaron en algo más de una quinta parte (+21,3%) a tipos de cambio constantes. China, Tailandia y México fueron algunos de los países en los que se redujo el endeudamiento. Las deudas de las empresas en China cayeron un 4,1% en 2023/24 a tipos de cambio constantes, gracias a los fuertes flujos de caja de empresas como Alibaba, Tencent, PetroChina y Amperex. El descenso del 13,0% a tipos de cambio constantes de la deuda neta de las empresas en México refleja la venta de activos de FEMSA a Heineken. Por otra parte, la deuda neta de Brasil aumentó un 4,6%, en línea con la media mundial, tras un gran impulso de la empresa minera Vale para financiar inversiones, dividendos y recompras de acciones.

Las empresas japonesas son las que más rápido han visto subir la tasa de interés

El aumento más rápido se produjo en Japón, donde las subidas de tipos desde niveles cercanos a cero han disparado los costos de los intereses en dos quintas partes interanuales (+39%); ahora son más del doble que en 2020/21. Los costos de intereses en Europa también aumentaron un 28% en moneda constante en 2023/24, un segundo año consecutivo de aumentos rápidos, a pesar de que los niveles de deuda se mantuvieron prácticamente planos durante cinco años. Las empresas de la región están pagando ahora una factura de intereses un 54% mayor que en 2020/21.

Las empresas estadounidenses han tardado mucho más tiempo en sentir los efectos de la subida de los tipos de interés debido a una mayor financiación a largo plazo a través del mercado de bonos: tras escapar casi indemnes en 2022/23, su factura colectiva de intereses se disparó en más de una quinta parte (+23%) en 2023/24, ya que los bonos se refinanciaron constantemente a tipos de interés más altos.

Los márgenes de beneficio son altos

El aumento de los costos de los intereses consumió una octava parte (12,4%) de los beneficios de explotación en 2023/24, lo que supone un notable aumento con respecto a la novena parte de 2022/23. Sin embargo, a pesar de este aumento, sólo han vuelto a un nivel coherente con la media a largo plazo. Es probable que el año que viene se resienta aún más.

Menor crecimiento de los préstamos

Las mayores empresas cotizadas del mundo contrajeron nuevos préstamos netos por valor de 378.000 millones de dólares en 2023/24, lo que supuso un aumento total del 4,9% en moneda constante hasta alcanzar la cifra récord de 8,18 billones de dólares. Este aumento fue, sin embargo, significativamente inferior al de 2022/23 y también estuvo muy por debajo de 2018 y 2019 (2020 y 2021 vieron alteradas sus pautas de endeudamiento por la pandemia). La subida de los tipos de interés ha sido claramente un factor que ha moderado el apetito por los préstamos en el último año.

Farmacéuticas lideran en el aumento del endeudamiento vía adquisiciones

Las adquisiciones fueron el principal motor del aumento del endeudamiento neto de las empresas. Sólo las grandes operaciones en el sector sanitario representaron casi un tercio del aumento, incluida la compra de Seagen por Pfizer. En todos los sectores, Janus Henderson estima que las adquisiciones netas de cesiones representaron alrededor de la mitad del aumento del endeudamiento neto global en 2023/24.

Los fabricantes de vehículos se endeudaron para financiar ventas

Otra cuarta parte del aumento procede de los fabricantes mundiales de vehículos. Sus ventas han aumentado y sus beneficios se han incrementado en más de una cuarta parte con respecto al año anterior. Esto ha aumentado significativamente sus necesidades de capital circulante, en particular las relacionadas con la financiación ofrecida a los clientes. Como resultado, Volkswagen recuperó su posición de empresa más endeudada del mundo durante el año.

Algunas empresas se endeudaron para pagar dividendos y recompras

Algunas empresas de diversos sectores, como Chevron, Engie, Equinor, BHP y RTX, no tenían suficiente flujo de caja para cubrir los dividendos prometidos y la recompra de acciones, por lo que pidieron prestada la diferencia.

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Las 7 grandes tecnológicas acumulan efectivo

Entretanto, los enormes flujos de tesorería de las 7 grandes empresas tecnológicas de EE.UU. hicieron que su saldo neto de tesorería colectivo aumentara en 52.000 millones de dólares durante el año, a pesar de gastar la asombrosa cifra de 210.000 millones de dólares entre todas ellas en dividendos y recompra de acciones. Google sigue siendo la empresa con más liquidez del mundo.

Menos empresas añadidas a los préstamos en 2023/24

Algo más de la mitad de las empresas del índice (53%) aumentaron la cantidad que debían en 2023/24, por debajo del 57% del año anterior, ya que la subida de los tipos de interés disuadió a un mayor número de ellas de endeudarse más.

Perspectivas

Janus Henderson prevé que los niveles de endeudamiento sigan aumentando en 2024/25, pero a un ritmo aún más lento, un 2,5% hasta alcanzar la cifra récord de 8,38 billones de dólares. El costo del servicio de la deuda seguirá creciendo aunque los bancos centrales bajen los tipos de interés, ya que la deuda más barata y antigua se refinancia a nuevos tipos más altos.

El fuerte aumento del gasto de las empresas en intereses en el último año marca un cambio radical en las finanzas corporativas. La tendencia es evidente en todas partes, pero es importante recordar que los costos del servicio de la deuda parten de una base históricamente baja, por lo que se trata de un proceso de normalización. Pero aunque los tipos de interés oficiales de los bancos centrales empiecen a bajar este año, prevemos que las tasas de interés sigan subiendo por el momento, ya que las deudas antiguas siguen venciendo y refinanciándose a tipos más altos. En general, las empresas están absorbiendo estos costos de interés más altos con poca dificultad, aunque el impacto es mayor para las empresas más pequeñas que a menudo se enfrentan a un precipicio de refinanciación, que para las más grandes que suelen tener una gama de vencimientos para sus deudas y por lo tanto ven un cambio más gradual a tasas de interés más altas.

En los mercados de renta fija, creemos que los márgenes se han estrechado demasiado para los prestatarios de mayor riesgo, para los vencimientos largos y para los bonos corporativos en dólares en particular. Preferimos centrarnos en empresas con grado de inversión, especialmente en regiones como Europa, donde los diferenciales son más atractivos. También preferimos actualmente los sectores no cíclicos, porque las empresas de sectores muy cíclicos, como la minería, disfrutan de diferenciales injustificadamente estrechos, dado el mayor riesgo para sus beneficios.

Somos optimistas de cara al año que viene. Las economías han resistido bien la subida de tipos y parece que aterrizan con relativa suavidad. A medida que el ciclo de tipos gire finalmente a la baja, los bonos se comportarán bien conforme bajen los rendimientos, impulsando la rentabilidad del capital para los inversores.

- Tim Winstone es Gestor de Cartera del Equipo de Crédito Corporativo de Janus Henderson.

[1] Excepto en el pequeño sector energético no petrolero