OPINIÓN

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Las tasas de interés están arriba. Las acciones, especialmente las acciones de glamour, como Tesla, han bajado. Y el colapso de las criptomonedas ha sido realmente épico. ¿Qué está pasando?

Muchas personas a las que leí han estado ofreciendo una narrativa general que es más o menos así: durante los últimos 10 o tal vez incluso 20 años, la Reserva Federal ha mantenido las tasas de interés artificialmente bajas. Estas tasas bajas inflaron burbujas en todas partes, ya que los inversores buscaban desesperadamente algo que generara una tasa de rendimiento decente. Y ahora la era del dinero barato ha terminado y nada volverá a ser igual.

Puedes ver el atractivo de esta narrativa; une todo en una sola historia. Sin embargo, parafraseando a H. L. Mencken, siempre hay una explicación bien conocida para cada problema económico: clara, plausible y errónea. No, las tasas de interés no eran artificialmente bajas; no, no causaron las burbujas; no, la era del dinero barato probablemente no haya terminado.

Comencemos con esas tasas de interés. Con respecto a la tasa de interés real (la tasa de interés menos la tasa de inflación esperada) de los bonos del gobierno de EE.UU. a 10 años desde la década de 1960, de hecho hubo una gran disminución en las tasas reales después de 2000.

Pero, ¿fue este declive “artificial”? ¿Qué significaría eso? Las tasas de interés a corto plazo las establece la Reserva Federal, y las tasas a largo plazo reflejan las tasas futuras esperadas a corto plazo. No existe tal cosa como una tasa de interés que no se vea afectada por la política. Sin embargo, hay algo que los economistas han llamado durante mucho tiempo la “tasa de interés natural”: la tasa de interés consistente con la estabilidad de precios, ni lo suficientemente alta como para causar una depresión ni lo suficientemente baja como para causar una inflación excesiva.

Entonces, ¿lo es la afirmación de que la Fed estaba fijando constantemente los intereses por debajo de esta tasa natural? Si es así, ¿dónde estaba la inflación galopante? De hecho, hasta 2021, la inflación se situó de forma constante más o menos en el objetivo de la Fed del 2 % anual.

Pero, ¿por qué la tasa natural era tan baja? La respuesta inmediata es que la Fed aprendió por experiencia que tenía que mantener las tasas bajas para evitar que la economía entrara en recesión. Llegaré a las respuestas más profundas en un minuto. Pero si cree que la Fed fijó las tasas demasiado bajas durante todo ese período, en realidad está diciendo que la Fed debería haber mantenido deliberadamente deprimida la economía para evitar... algo.

La explicación habitual es la siguiente: “Tal vez los precios de los bienes y servicios no se dispararon, ¡pero mira todas esas burbujas de activos!”. Y, de hecho, ha habido algunas grandes burbujas en la era de las bajas tasas de interés. Hubo la gran burbuja inmobiliaria de mediados de la década de 2000, que preparó el escenario para la crisis financiera mundial. Luego pasamos a tener lo que claramente era un stock de cripto-memes: Elon Musk, Bored Apes, etc., burbuja.

Sin embargo, si desea afirmar que las bajas tasas de interés fueron responsables de esas burbujas, debe aceptar el hecho de que hubo otras burbujas impresionantes antes de que las tasas bajaran.

Sospecho que algunos de mis lectores son demasiado jóvenes como para recordar cuán intensa fue la exageración sobre las acciones tecnológicas a fines de la década de 1990.

La tecnología de la información es asombrosa, pero ha hecho mucho menos de lo que muchos esperaban para mejorar nuestra calidad de vida material.

Más a mi punto actual, si bien la revolución de TI fue real, no justificó los precios que la gente estaba pagando por las acciones de tecnología.

La burbuja tecnológica, con todas sus valoraciones locas y fraude, tuvo lugar en un momento en que las tasas de interés reales eran bastante altas según los estándares históricos y mucho más altas de lo que han sido recientemente. En otras palabras, las burbujas, incluso las burbujas locas infladas en parte por el fraude, pueden ocurrir incluso cuando la Reserva Federal no ha mantenido bajas las tasas de interés para respaldar una economía débil en general.

Aun así, las tasas de interés han subido mucho en los últimos meses. ¿Significa esto que la era del dinero barato ha terminado? Para responder a esta pregunta, debe preguntarse por qué la Fed se sintió obligada a mantener las tasas tan bajas durante tanto tiempo.

La respuesta básica es que desde el año 2000 y especialmente desde la crisis financiera mundial, las empresas se han mostrado persistentemente renuentes a mantener un nivel de gasto de inversión que utilizó todo el dinero que los hogares querían ahorrar, a menos que las tasas de interés fueran muy bajas.

Esta condición tiene el nombre desafortunado de "estancamiento secular", desafortunado porque se interpreta de manera generalizada y errónea como una afirmación de que significa crecimiento lento, no tasas de interés bajas. La idea del estancamiento secular se introdujo por primera vez en la década de 1930, pero el auge de la posguerra hizo que pareciera irrelevante. Luego, Japón comenzó a experimentar una debilidad persistente y tasas de interés muy bajas en la década de 1990, y después de la crisis financiera de 2008, todo el mundo avanzado se encontró en una condición similar.

¿Qué causa el estancamiento secular? La mejor conjetura es que se trata en gran medida de la demografía. Cuando la población en edad laboral crece lentamente o incluso se reduce, hay mucha menos necesidad de nuevos parques de oficinas, centros comerciales e incluso viviendas, por lo que la demanda es débil. Y la población estadounidense en edad laboral óptima, que creció rápidamente durante muchas décadas, comenzó a estancarse justo en el momento en que las tasas de interés comenzaron a caer.

Y estas fuerzas demográficas no van a desaparecer. En todo caso, es probable que se intensifiquen, en parte porque la tasa de inmigración ha disminuido. Entonces, hay muchas razones para creer que muy pronto volveremos a una era de tasas de interés bajas.

En ese caso, sin embargo, ¿por qué se dispararon las tasas? Bueno, la Fed está subiendo las tasas ahora mismo para combatir la inflación. Pero esto probablemente sea temporal: una vez que la inflación vuelva a bajar al 2-3%, lo que probablemente sucederá a fines del próximo año, la Fed comenzará a recortar nuevamente. De hecho, las tasas de interés reales a largo plazo, que reflejan las expectativas de la futura política de la Reserva Federal, están por encima de sus mínimos pandémicos, pero aún solo sobre lo que eran en 2018-19. Es decir, el mercado en efecto está apostando a que volverá la era del dinero barato.

¿Significa esto que habrá más burbujas en nuestro futuro? Sí, pero habría más burbujas incluso si las tasas de interés se mantuvieran altas.