Aldo Lema

“En economía, las cosas tardan más en suceder de lo que se cree y luego suceden más rápido de lo que se pensaba”, dijo alguna vez el brillante economista alemán Rudi Dornbusch.

La irrupción de accidentes financieros no necesariamente en el radar (“cisnes negros”) ha sido muy frecuente en la historia económica global del último medio siglo cuando la tasa de interés de la Reserva Federal excedió su nivel neutral y las condiciones monetarias se volvieron restrictivas. Como he planteado en columnas anteriores, esa no es la causa principal de las crisis financieras, sino un catalizador, una especie de “alfiler” que “pincha” activos, estrategias o manías. Así ocurrió en las últimas décadas con la crisis de la deuda en América Latina (inicios de los ‘80), el colapso de las asociaciones de ahorros y préstamos de Estados Unidos (fines de los ’80), el “Efecto Tequila (1995), la crisis asiática y de otros emergentes (fines de los ’90), el desplome de las acciones tecnológicas (2000), la quiebra de Lehman Brothers y La Gran Recesión de 2008-09.

En cierto contraste con la caracterización de Dornbusch, el colapso de Silicon Valley Bank (SVB) no ha sido lento, ni en su gestación, ni en su desenlace. Otro buen reflejo de “estos locos años 20”. Ha sido evidentemente un cuatrienio de gran vorágine y volatilidad macro, con la parálisis de 2020, la fuerte reactivación de 2021, la elevada inflación de 2022 y estos graves problemas bancarios en 2023.

Como en las otras crisis, el catalizador de la quiebra de SVB fue el ajuste monetario de la Fed, pero no una de sus causas de fondo. Tampoco se debió a problemas de crédito por riesgos e impagos de préstamos.

Las verdaderas causas fueron esencialmente dos y más micro e indiosincráticas, que macro, con el telón de fondo de mala regulación para ciertos segmentos de bancos estadounidenses.

Por un lado, tener excesivamente concentrados sus depósitos (pasivos) en pocos actores provenientes mayoritariamente de rubros muy correlacionados (startups, tecnológicas, nuevas empresas en Silicon Valley, etc). SVB fue un banco regional para un sector específico, el cual fue retirando depósitos desde 2022 por necesidades de financiamiento en medio de las condiciones monetarias más restrictivas.

Por otro lado, SVB hizo una pésima gestión del clásico descalce de plazos que suelen tener los bancos y los consiguientes riesgos a variaciones súbitas de las tasas de interés. En dos años triplicó sus depósitos cortos que invertía en bonos largos de alta calidad y mantenía en “cartera permanente” (HTM, Held to Maturity). Por esto último, no reflejaba instantáneamente en sus resultados las grandes pérdidas asociadas al alza de las tasas de interés, aunque sí en su patrimonio.

Ambos hechos le demandaron más capital que no pudo captar y en medio de una corrida —ya retroalimentada— perdió un cuarto de sus depósitos en pocas horas y en pocos “clicks”. Y a eso siguió la quiebra del Signature Bank y la implosión de Silvergate, con la irrupción de dudas sobre otros bancos y una renovada corrida contra Credit Suisse.

¿Será esta quiebra de SVB “el canario en la mina”(*)? ¿Anticipará todo esto otra crisis financiera y/o económica? ¿Se está intoxicando el canario? ¿Qué indica?

Primero, es poco probable que gran parte de la volatilidad imperante en los mercados se pueda disipar rápidamente. Ella refleja los clásicos problemas de asimetría de información, alta incertidumbre y mayor aversión al riesgo sobre los bancos y sus consecuencias económicas. La Fed puede evitar escenarios externos con más medidas de liquidez y estabilización financiera por su actuación oportuna, pero no necesariamente anular restricciones de crédito, ni cambiar los fundamentos económicos reales de largo plazo.

Segundo, es cierto que todo esto puede moderar su sesgo contractivo y la tasa terminal del ajuste monetario, pero ello recién ocurrirá con evidencia de la inexorable desaceleración de la actividad y la inflación.

Tercero, estas acciones de la Fed y otros bancos centrales podrían dar un respiro financiero inicial como en 1988, 1999 o 2007, pero con el riesgo del recrudecimiento de estos y otros problemas un tiempo después. Basta ir a ver aquellas secuelas.

Por último, hay dudas sobre los riesgos políticos y geopolíticos de las turbulencias financieras y sus consecuencias económicas. ¿Se afirma Trump para 2024? ¿Se fortalecen Putin y China? ¿Hay mayores riesgos de desglobalización, proteccionismo, nacionalismo y crecimiento global mediocre para la segunda mitad de la década si esto deriva en otra crisis económica? ¿Volveremos a “una guerra comercial” con su consiguiente impacto negativo en nuestros países?

Hay algo de retórica en esas preguntas porque, como había mencionado en columnas anteriores, el ciclo económico global estaba maduro, sobre todo en Estados Unidos. El pleno empleo y algunos desequilibrios como la inflación eran síntomas de ello. Si la historia rima, la próxima fase es recesión con desinflación, lo opuesto a lo contemplado en el último bienio. La gran duda es si la pericia de la Fed y el Tesoro posponen ese escenario para 2024-25 o ya se concreta este año. Variando la frase de Dornbusch, no sabemos si (ahora) las cosas tardan menos en suceder, pero una vez que suceden su desenlace sigue siendo muy rápido, quizás incluso más que antes. Y si no, vean la quiebra del SVB.

(*) La frase “canario en la mina” alude a una señal alertando peligro, porque los mineros de carbón bajaban a las minas con canarios en jaulas ya que ellos detectan rápidamente el monóxido de carbono.