Yamandú Orsi se impuso en la segunda vuelta sobre el candidato oficialista Álvaro Delgado. De este modo, Uruguay se suma a una larga lista de países latinoamericanos con gobiernos que enfrentaron el Covid-19 y luego perdieron las elecciones. Si bien la victoria de Orsi no fue una sorpresa, había una percepción de que Delgado pudo haber dado un batacazo, dado el estrecho margen en la última ronda de encuestas. Dejando atrás la elección presidencial, creemos que el mercado estará enfocado en el set de políticas que implementará el gobierno de Orsi, principalmente en la política fiscal y la política monetaria.

En el plano fiscal, Gabriel Oddone ha señalado que mantendría la regla fiscal y la prudencia en el manejo macroeconómico. Las señales al mercado han sido positivas. Como prueba de ello, el riesgo país ha aumentado levemente en la semana posterior a las elecciones, bastante en línea con la evolución del spread soberano en países latinoamericanos de alta calificación crediticia. De todos modos, se mantiene la incertidumbre acerca de la capacidad que tendrá el próximo gobierno para implementar una reducción del déficit fiscal, en un contexto de posibles presiones para incrementar el gasto y el compromiso de no aumentar la carga tributaria.

En particular, el mercado estará monitoreando los resultados del dialogo de seguridad social. ¿Las jubilaciones mínimas aumentarán al nivel del salario mínimo? ¿Habrá una marcha atrás en el incremento de la edad mínima de jubilación? ¿Discutiremos cambios en el funcionamiento de las AFAP? Las respuestas a estas preguntas serán determinantes para la senda fiscal de mediano plazo, y junto con ello, para la calificación crediticia de Uruguay y el riesgo país.

La inflación acumula 17 meses dentro del rango meta y el BCU ha logrado que el indicador promedio de expectativas a 24 meses se ubique por debajo del 6%. Pese a ello, la institucionalidad monetaria en Uruguay es débil: los miembros del Directorio cambian al asumir un nuevo gobierno, permitiendo al equipo económico de turno tener influencia sobre las decisiones de política monetaria.

¿Mantendrá el nuevo directorio del BCU un compromiso alto con el esquema de metas de inflación? ¿Anclar las expectativas del Banco Central al centro del rango meta se mantendrá como un objetivo central de la política monetaria, o el BCU también tendrá objetivos sobre el tipo de cambio? Las designaciones en el Directorio del BCU nos permitirán obtener pistas para las respuestas a estas preguntas. En este sentido, los inversores globales se mantienen atentos a las designaciones, para calibrar sus expectativas de inflación, el sendero que tomará la tasa de política monetaria, con impactos en el tipo de cambio y las valuaciones de los bonos en moneda local.

Vale la pena destacar que a mediados de 2025 tendremos una nueva ronda de negociación salarial. Oddone sugirió que buscaría avanzar en la desindexación salarial para los trabajadores de altos ingresos. Para ello, es fundamental mantener la credibilidad de las metas de inflación. ¿Logrará convencer el próximo gobierno a empresarios y sindicatos de firmar acuerdos con componentes de inflación proyectada en el entorno del 5%? Parecería que el próximo directorio del BCU tiene incentivos fuertes a señalizar un compromiso alto con las metas de inflación para convencer a los agentes de firmar acuerdos consistentes con la estabilización de la inflación dentro del rango meta.

En suma, el cambio de gobierno genera razonable incertidumbre para los mercados financieros. Los agentes deben recalibrar sus expectativas acerca del mix de política económica que implementará la administración de Orsi. Oddone ha dado señales adecuadas en cuanto al mantenimiento de los equilibrios macroeconómicos. De todos modos, el mercado estará particularmente atento a la reapertura del dialogo de seguridad social y las designaciones en el directorio del BCU.