La defensa del grado inversor pasó a un lugar destacado luego de que el presidente de la República, Tabaré Vázquez, lo pusiera por primera vez dentro de sus objetivos en el discurso del primer año de gestión en el gobierno. Fue un anuncio que llamó la atención pero que es un reflejo fiel del desafío del gobierno para los dos próximos años.

Prácticamente enseguida del discurso se hicieron relevamientos de opiniones y la conclusión general es que en el corto plazo no hay riesgos de bajar los dos escalones que se necesitan para perder la categoría actual.

El problema radica en que, lo que se haga o se deje de hacer hoy va a repercutir en el futuro. Esa armonía de objetivos y cuidar que ninguno perjudique a los restantes es el papel que le toca jugar al presidente de la República y en ese sentido el 1° de marzo dio un aviso a la población.

La calificación de riesgo de la deuda de un país refleja la capacidad del mismo como deudor para hacer frente a sus compromisos. En estos momentos Uruguay no tiene ningún problema para cumplir con sus deudas y por eso tiene una calificación denominada grado inversor o investment grade en inglés.

Pero, en los últimos tiempos se han ido profundizando una serie de desequilibrios macroeconómicos, que van restado margen de maniobra al gobierno responsable de la gestión.

El mensaje que se puede leer de las palabras del presidente es que el momento de la corrección es ahora y la sociedad debe encarar el desafío.

La principal razón es que si no se comienza a tiempo luego va a ser más difícil y por lo tanto va a exigir más sacrificio.

El grado de inversión como calificación es otorgado por diversas agencias independientes. Estas agencias, cuando evalúan la capacidad de hacer frente a las obligaciones toman en cuenta ciertas variables y su posible interacción. Se considera principalmente el nivel de endeudamiento, la composición de la deuda por plazos y monedas, las perspectivas de crecimiento, el nivel de reservas, la situación fiscal y los precios relativos.

No es lo mismo estar muy endeudado a no estarlo. Como tampoco es lo mismo que el grueso de la deuda venza en el corto plazo a que esté distribuida armónicamente o que sea a largo plazo. A su vez, si la economía no crece, tampoco lo hacen los ingresos del Estado y por consiguiente el gobierno no recauda y tiene dificultades para hacer frente a sus compromisos.

La situación fiscal también es muy importante. Un déficit elevado y persistente a lo largo del tiempo termina requiriendo de mayor endeudamiento para su financiamiento. Y los precios relativos también son muy importantes y están relacionados a la composición de monedas de esa deuda y al riesgo cambiario.

Los últimos datos a septiembre del año pasado mostraban que el sector público tenía una deuda bruta de aproximadamente US$ 32.000 millones, equivalen- te al 60% del Producto Interno Bruto (PIB). Aproximadamente US$ 22.000 millones correspondían al gobierno central (GC), US$ 8.000 millones al Banco Central (BCU) y poco más de US$ 2.000 millones a las empresas públicas. Desde ese momento a la fecha hubo cambios en su composición. El BCU la re-dujo a la mitad, al tiempo que aumentó la del gobierno central.

Estos cambios, que en los grandes números no parecen ser tan importantes, sí lo son en cuanto a sus implicancias. La deuda del BCU es en pesos y la del gobierno es básicamente en dólares. Ello revierte el proceso de pesificación de la deuda, que en los últimos años fue uno de los aspectos que más valoraron las agencias de calificación al analizar la deuda uruguaya.

El discurso presidencial no se está refiriendo a este riesgo porque el nivel absoluto de la deuda todavía es manejable, y los problemas derivados de una mayor devaluación están acotados. Los temores están asociados a la dinámica perversa que puede generarse si no se actúa sobre el desequilibrio fiscal.

El déficit actual de 3,8% del PIB es alto y la economía está estancada, lo que impide que la recaudación evolucione de acuerdo a las necesidades.

Si no se toman medidas para abatir el desequilibrio de las cuentas públicas, habrá que recurrir con mayor asiduidad al mercado de deuda. En momentos en que la economía atraviesa por un cambio de precios relativos, el costo de endeudarse en pesos es muy alto por la cobertura del riesgo cambiario que exige el mercado.

Si bien el costo del endeudamiento en dólares es menor, ello no quiere decir que no crezca, ya que a las expectativas de una suba de la tasa de interés, se agregan así mayores costos, lo que agrava la situación.

Otro aspecto muy importante es el peso que alcanzaría una mayor deuda denominada en dólares en un contexto de estancamiento y mayor devaluación.

La variable clásica para medirlo es la relación entre deuda y PIB. Este último se mide en pesos y si el tipo de cambio sube más que la inflación, tal cual ocurre en estos momentos, medido en dólares cae. Por otro lado, el endeudamiento crece en términos absolutos y está denominado básicamente en moneda extranjera.

Eso hace que aumente el peso de la deuda y prenda luces de alerta que desalienten a los inversores. Automáticamente subiría el riesgo país, lo que encarecería aún más el nuevo crédito.

Como bien señaló el presidente en su discurso, esa suba se trasladaría al crédito doméstico, desalentaría inversiones en el sector real, con el consiguiente impacto negativo en el empleo. Todo ello afecta el nivel de actividad, aumentando las probabilidades de incumplimiento de los compromisos, lo que desemboca en la pérdida del grado de inversión.

De ahí la preocupación y la necesidad de adoptar los correctivos a tiempo. Difícilmente vendrán por el lado de una contracción del gasto dada su rigidez. Por el momento son las empresas públicas las que más están contribuyendo. Del alcance de su esfuerzo dependerá una suba futura de impuestos.

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